博通引爆芯片估值修正，SpaceX万亿IPO被动涌入公共基金

执行摘要

• 博通与半导体波动性：博通的160亿美元定制芯片收入预测不及预期，引发了12.5%至15%的股票大幅抛售。尽管人工智能 (AI) 的长期需求强劲，仍拖累了芯片板块及纳斯达克100指数。

• 万亿美元级别私人流动性管道：Anthropic 与 OpenAI 正筹备接连进行万亿美元级别的首次公开募股 (IPO)，而 SpaceX 则目标在6月11日上市时达到1.8万亿美元的估值。

• AI 重组与企业采用：企业整合 AI 导致5月份裁员人数创下38,000人的纪录，同时软件供应商推出专门的身份验证与数据库层，以捕捉自主代理基础设施的支出。

企业动态

博通 (AVGO, Broadcom)：预期落差引发重大估值修正

• 新闻： 博通公布其定制芯片部门（包括张量处理单元 (TPUs) 及专用集成电路 (ASICs)）的本期收入预测为160亿美元。该预测低于华尔街预期的172亿美元，导致股价暴跌12.5%至15%。单日跌幅蒸发了约3,000亿美元的市值，创下自2025年1月以来最差的单日表现。

• 展望： 短期收入轨迹面临的下行压力源于投资者预期过高，而非核心盈利出现实际萎缩。然而，根据 Rosenblatt 的研究指出，其长期收入的可持续性受到延续至2028年的极高透明度所支持。博通在定制芯片领域的竞争护城河依然稳固，尽管在经历此次历史性的市值蒸发后，该股在未来一周将面临较高的短期波动。

Anthropic LLC：机密提交IPO申请，开启万亿美元竞赛

• 新闻： Anthropic LLC 已机密提交首次公开募股 (IPO) 申请，估计估值接近1万亿美元。受益于对其专门网络安全工具“Mythos”的强劲需求，该公司在过去六个月于企业市场中迅速崛起。

• 展望： Anthropic 在编程及法律领域的企业战略焦点，已建立起具高度变现能力的最佳切入点，使其收入增长免受威胁非专业模型的广泛“缩放定律”所影响。尽管面临庞大基础设施及高昂运营成本所导致的“AI 资金挤压”，其具针对性的企业应用方案在上市前进一步巩固了其竞争护城河。

OpenAI：资本竞赛加速与转向核心企业功能

• 新闻： OpenAI 正在寻求一项估值介乎1,220亿美元至1,500亿美元的历史性融资。为应对 Anthropic 变现的强劲势头，OpenAI 内部发布备忘录宣告“支线任务已经结束”，将焦点重新转回具盈利能力的核心企业及编程功能。

• 展望： 在微软 与 OpenAI 结束独家合作伙伴关系后，OpenAI 的直接收入轨迹面临结构性转变，转向开放、非独家的布局，使微软能够进行直接竞争。虽然 OpenAI 凭借500万企业用户保持着强劲动能，但其长期估值逻辑取决于能否通过重新聚焦的企业商业化战略，成功应对高昂的运营成本及庞大的基础设施资本支出 (Capex)。

SpaceX：修订估值定价与结构性指数优势

• 新闻： SpaceX 修订了其 S-1A 文件，将即将于6月11日进行的 IPO 定价为每股135美元，计划筹集750亿美元，目标估值接近1.8万亿美元。摩根大通 (JPM, JPMorgan Chase) 首席执行官戴蒙 (Jamie Dimon) 正亲自利用该行的网络，通过全球分行同步直播来激发机构及私人投资者的兴趣。

• 展望： 通过“瑞士”中立模式，其收入来源正在扩大。该公司发挥超大规模云服务商 (hyperscaler) 的作用，在传统的太空发射与星链 (Starlink) 业务之外，销售计算网络服务、模型及编程产品。未来的收入稳定性具有极高的防御力，同时内部人士的退出流动性亦因指数供应商放宽规定而得到优化，这允许 SpaceX 在上市后短短五天内便能被纳入被动基金（如标普500指数或罗素1000指数），完全绕过了历史上要求的一年业绩记录或盈利能力门槛。

Cerebras：大量积压订单粉碎泡沫疑虑

• 新闻： 首席执行官 Andrew Feldman 透露，Cerebras 目前持有的客户积压订单已超过250亿美元。

• 展望： 庞大的积压订单保证了强劲且长期的收入加速增长空间。Feldman 强调，开发商的进度仍远远落后于目前企业员工的需求，这表明硬件板块的估值逻辑受到极端需求能力远超当前供应的强力支持。

Databricks Inc.：资本安全与自主语境的普及

• 新闻： 首席执行官 Ali Ghodsi 确认，Databricks Inc. 迄今已筹集200亿美元资金，拥有10,000名员工（若包括前员工则为14,000名），但尚未向美国证券交易委员会 (SEC) 进行机密备案。该公司推出了自动化问答 (QA) 产品“Genie”，诺和诺德 (NVO, Novo Nordisk) 利用该产品将肥胖症及 Ozempic 的数据分析时间从数周压缩至数分钟，此外亦推出了专为自主代理量身定制的数据库“Lakebase”。

• 展望： Databricks 计划进行公开募股，纯粹是为员工建立交易机制，而非为了追逐宏观流动性。收入轨迹有望实现呈指数级增长；Ghodsi 预测，在未来9至12个月内编写的软件数量，将超过人类历史的总和，这将驱动庞大的数据库需求，并巩固 Databricks 在自主企业语境中的竞争护城河。

Okta (OKTA)：捕捉自主代理的身份验证层商机

• 新闻： Okta 公布新财年开局强劲，第一季度业绩超出预期，并上调了各项指标的全年指引。该公司推出了“Okta for AI Agents”，这是一个专门的连接与身份验证层，旨在保护自主代理与企业数据库之间的链接。

• 展望： 首席执行官 Todd McKinnon 认为，系统的安全性链接是企业采用 AI 的主要障碍，并将这一全新身份验证层定位为未来订阅收入的关键驱动力。管理层驳斥了“SaaS 末日”的说法，认为其被过度夸大，并预测 Okta 在未来五年将扩大工程人员编制，以建立庞大的自动化能力积压清单。

Better Home & Finance (BETR) / Coinbase (COIN)：金融科技按揭抵押创新

• 新闻： Better 宣布与 Coinbase 联合推出首个以比特币作为抵押品且获房利美 (Fannie Mae) 担保的按揭贷款，允许合资格买家质押数字资产以支付首付，从而避开资本利得税。该产品提供30年期且无追加保证金 (margin calls) 的条款，主要依赖以“还款能力”为基础的债务收入比作为风险护栏。Better 声称其候补名单金额已超过2.5亿美元。

• 展望： Better 部署专有 AI 承送系统，已将内部按揭审批成本从行业平均的12,000美元大幅削减至每笔贷款3,000美元以下。这种深度的成本效益推动了即时的运营杠杆与业务量增长，通过解锁涵盖股票、债券及数字资产的35万亿美元资产池的一部分，扩大 Better 的可达市场 (addressable market)。

微软 (MSFT, Microsoft)：向内部模型自主转型

• 新闻： 为实现自主发展，微软公布了一套在没有 OpenAI 协助下、利用干净数据库开发的内部 AI 模型，其中包括其主打的“MI1 思考”模型。

• 展望： 微软的研究将 MI1 的能力与 Anthropic 的 Sonnet 4.6 进行了基准对比，并指出其编程能力与 Opus 4.6 相当。虽然其表现尚未达到即将推出的 GPT-5.5 等前沿模型水平，但开发内部模型降低了微软长期的授权成本负债，并强化了其企业软件的护城河，同时缓解了与 OpenAI 终止独家联盟的相关风险。

Meta (META)：执行延迟引发对资本支出的审慎态度

• 新闻： Meta 继续面临其全新“Spark”AI 模型的执行延迟，未能向开发者提供 API。这些延迟发生在 Meta 彻底取消其先前的“Llama 4 Behemoth”大型模型之后。

• 展望： 在投入了数十亿美元的资本支出后，模型的延迟与取消向投资者发出了警告信号。Meta AI 基础设施支出的短期变现面临挫折，这威胁了其面对前沿模型开发商的竞争定位，并拖慢了其预期的广告科技及开发者生态系统收入的扩张步伐。

Liftoff Mobile (LFTO)：强劲的上市表现印证神经网络缩放效应

• 新闻： 移动应用营销平台 Liftoff 成功于纳斯达克上市，在1月份暂停了早前的 IPO 尝试后，其股票定价超预期达每股23美元。该公司报告称，2025年的收入同比增长 (YoY) 达32%，并实现连续10个季度平均8%的环比增长。

• 展望： 收入增长与可扩展性受到其专有神经网络推荐引擎“Cortex”推出的积极推动。管理层强调，从2025年第一季度至2026年第一季度，利润率录得600个基点的扩张，这展示了由 AI 支持的推荐软件所具备的高运营杠杆特性，从而保护了其市场份额免受宏观软件市场焦虑的影响。

英伟达 (NVDA, Nvidia)、超威半导体 (AMD, Advanced Micro Devices)、美光科技 (MU, Micron)、艾司摩尔 (ASML) / 安谋 (ARM)、SK海力士 (SK Hynix)：半导体表现高度分化

• 新闻： 博通的业绩不及预期，导致整个半导体板块出现高度分化的结果。受益于宣布的一项800亿美元股票回购计划，英伟达成功收涨。SK海力士同样通过派息注销了价值80亿美元的股票。相反，美光科技下跌了7%，安谋下跌了4.5%，而超威半导体则下跌了3%。

• 展望： 尽管短期股价波动，但内存、计算、光学及网络领域的资本支出接收方 (capex receivers) 仍享有强劲的结构性需求。英伟达与 SK海力士正利用其庞大的现金创造能力向股东回报资本，从而巩固了其估值溢价，而像超威半导体与美光科技等公司则面临短期收缩，因为投资者预期正在根据实际的近期硬件交付周期进行校准。

行业趋势

资本支出分化：接收方与支出方

• 分析： 科技板块已从标准的产品周期转向历史上最大规模的资本形成周期之一。这在资本支出接收方（提供工具与设备）与资本支出支出方（开发者与实验室）之间建立了根本性的分歧。如英伟达与 SK海力士等接收方正从基础设施建设中实现大规模变现，使他们能够执行庞大的股票回购及派息注销。而包括谷歌 (GOOGL, Google)（通过840亿美元的股票发行）、OpenAI 及 Anthropic 在内的支出方，则在消耗巨额资本以为其基础设施及运营成本提供资金。

• 展望： 这种结构性趋势回报了基础设施供应商即时的现金流稳定性，而前端模型实验室则面临着持续的“AI 资金挤压”。支出方的生存与最终估值逻辑，完全取决于他们能否从单纯的计算能力扩展，过渡至具高度变现能力的企业软件利基市场，正如 Anthropic 聚焦于法律或编程领域，以及 OpenAI 致力于推动企业用户发展。

自主化转变：为代理语境重新架构软件

• 分析： 行业正经历一项核心转变，由标准的软件即服务 (SaaS) 平台，转向由自主 AI 代理担任传统应用的最终终端用户。这种演变将企业的核心瓶颈从模型的超级智能转移到数据语境之上。基础设施软件正在迅速适应，例如 Databricks 推出专为代理量身定制的数据库（“Lakebase”），以及 Okta 推出安全协议（“Okta for AI Agents”），以防止未经授权的数据泄漏或异常的代理行为，均为明证。

• 展望： 这种过渡反驳了广泛存在的“SaaS 末日”论调。那些构建链接层以确保向自主代理安全地提供数据的传统平台，其软件需求将出现显著扩张。预计软件工程人员的编制将会增加，以消化大量尚待建立的自动化能力积压订单。

宏观经济时机：基础设施生产力的试金石

• 分析： 大规模的数据中心建设及日益加剧的能源瓶颈，目前正在引发局部的成本竞争。虽然美联储的调查显示，广泛的生产力提升尚未在官方宏观经济数据中显现，但基础设施建设正在扩大长期的供应能力。目前的通胀压力依然与石油（根据年底期货定价为每桶80美元）及食品相关，而非科技基础设施。

• 展望： 企业正在向员工培训投入大量资金，但表示真正的业务流程转型及投资回报率 (ROI) 将在明年或后年面临主要的“试金石”。这种扩张在非科技行业中极为普遍（例如，机械加工公司利用大型语言模型来加速制造设计），表明长期的生产力提升最终将在整体经济中广泛铺开。

市场情绪

硬件“泡沫”的矛盾

• 分析： 在博通的定制芯片收入预测比预期低12亿美元后，市场情绪急剧收缩，导致纳斯达克100指数下跌0.8%，并使美光科技与安谋等周边芯片股受挫。然而，来自私人硬件开发商的基本面数据，却与这种泡沫叙事形成了强烈对比。Cerebras 披露的250亿美元积压订单，以及 Rosenblatt 的研究显示市场能见度延伸至2028年，均证实了结构性需求继续超过现有半导体产能。

• 展望： 市场情绪似乎对短期前瞻指引数据过度敏感，因为股价被高涨的投资者预期所误导，而非核心科技盈利的下降。顶级半导体股的下跌可能将继续被机构资本吸纳，因为底层硬件需求格局所呈现的“与泡沫恰恰相反”。

劳动力市场重组：企业效率凌驾于人员编制

• 分析： 随着人工智能演变为具体的劳动力市场议题，市场对企业健康状况的情绪正在转向。Challenger 的数据显示，单在5月份，科技及企业雇主便将 AI 视为创纪录的38,000人裁员背后的主要催化剂，今年迄今与 AI 相关的裁员人数已接近88,000人。这种重组与旧金山联邦储备银行行长 Mary Daly 的宏观经济观察相符，她指出企业在承诺雇用人力资本之前，正在审视 AI 究竟能做多少工作。

• 展望： 这一趋势突显了科技正是白领企业重组运动的震央。投资者应预期企业软件及广告科技公司将出现更高的利润率扩张与运营杠杆提升（正如 Liftoff 扩大600个基点的利润率所展示）。然而，这将导致在更广泛的科技指数中，企业在人才招聘上变得高度挑剔，入职速度亦会放缓。

IPO前资金碎片化与公共指数涌入风险

• 分析： 高净值人士越来越多将其资本分散至多家财富管理公司，以获取 IPO 前的另类投资选项，这导致他们在技术上对标准股票的配置不足。与此同时，指数供应商放宽的规定，将允许如 SpaceX 等即将进行的大型 IPO 在上市后短至五天内，被纳入被动型指数基金（标普500指数／罗素1000指数）。

• 展望： 虽然这项监管转变为公司内部人士及如 Altimeter Capital 等私人支持机构提供了即时的退出流动性，但它亦将数万亿美元的私人市场波动性直接注入到公共养老基金及被动型目标日期基金中。尽管 SpaceX 在传统60/40平衡的目标日期基金中的初始占比仍将微乎其微（约占总投资组合的0.09%），但公共市场投资者将比历史上任何时候都更快地暴露于私人科技估值的动态中。

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