英伟达与科技巨头掀起基建军备竞赛：软硬件分化与资本开支张力

执行摘要

• AI 收入扩张：Anthropic 的年度经常性收入（ARR）突破470亿美元，并录得正经调整营业收入，推动企业加快采用人工智能。

• 大型云服务商债务激增：科技巨头发行数以百计的债务，以应付超过3,000亿美元的庞大资本开支。

• 硬件与软件表现分化：受数据中心基础设施需求带动，半导体股走强；而订阅制软件供应商则面临定价压力。

• 监管升级：大型科技公司面临日益严格的政府监管，范围涵盖从内存芯片供应链限制，到高达1.4万亿美元的法律责任诉讼。

企业动态

Anthropic：强劲企业需求推动收入高速增长

• 新闻： 据报初步第二季度收入超过115亿美元（电话会议记录中亦有提及15亿 / 115亿美元的数据点），同比大幅增长14倍，并录得正经调整营业收入。其年化收入预期（ARR，即基于当前表现对全年销售额的预测）于五月份突破470亿美元。首席执行官 Dario Amodei 正支持一个位于佛罗里达州的政治行动委员会，该委员会倡议在州层面实施人工智能监管及儿童保护标准。

• 展望： 企业对其 Claude 平台（特别是在编程及科学研究领域）的需求不断扩大，有助于在潜在的首次公开募股（IPO）前支撑其私人市场估值，同时缓解投资者对其持续运营亏损的担忧。

OpenAI：确保下一代模型所需的基础设施规模

• 新闻： 其年化收入预期达到400亿美元以上（采用与同行不同的会计准则计算），同时扩大了与 Cerebras 的合作伙伴关系。该公司与英伟达及 SB Energy 合作推进一个位于俄亥俄州的大型数据中心项目，签署了一份为期20年的租赁协议，并拥有将电力容量扩展至8吉瓦（GW）的选项。

• 展望： 确保长期获得庞大算力基础设施的使用权，对于维持其在企业及消费者人工智能市场的地位至关重要，这将直接影响其构建更高性能模型的能力。

英伟达 (NVDA, Nvidia)：为硬件生态系统提供融资以锁定算力优势

• 新闻： 联同六家华尔街机构推出了一项5,000亿美元的计划，旨在引导第三方资金投入基础设施建设；向 SB Energy 投资了15亿美元；同意为 OpenAI 的俄亥俄州数据中心提供高达1,050亿美元的融资；并参与了 Tenstorrent 价值3.5亿美元的融资轮。

• 展望： 作为将于2030年前启用首阶段设施的大型算力园区的主要芯片供应商，此举保证了其长期的销售渠道，而为外部基础设施建设提供融资则有助于防止硬件交付出现瓶颈。

Alphabet (GOOGL)：通过全球债务市场融资以扩张基础设施

• 新闻： 通过澳洲债券市场筹集了约36亿美元，推动年初至今跨国际货币（瑞士法郎、英镑、日元及加拿大元）的债务发行量增至750亿美元，此外亦发行了850亿美元的股票。

• 展望： 巨额融资支持了今年预计达2,000亿美元及明年超过3,000亿美元的资本开支计划，并利用强劲的机构债券需求在全球各地建设实体数据设施。

SpaceX (SPCX)：扩展战略性人工智能能力及私人投资者基础

• 新闻： 根据监管文件显示，在首次公布两个月后，该公司完成了以600亿美元收购人工智能编程平台 Cursor 的交易，同时其股价上涨超过4%至4.5%。监管机构的 13F 文件披露，超过十多个家族办公室持有至少38亿美元的公司风险敞口，当中包括 Nicholas Pritzker（18亿美元）、阿联酋皇室成员 Sheikh Muhammad bin Zayed Al Nahyan（6,500万美元）、Michael Platt 以及 Gina Reinhardt。

• 展望： 在内部整合专业的人工智能编程工具有助提升软件开发效率，而全球富裕投资者的持续支持则提供了独立于公开股票市场的流动性。

Meta (META)：面临大规模消费者保护集体诉讼

• 新闻： 股价下跌3.5%。公司正面临一场具里程碑意义的审讯，由加州、科罗拉多州、肯塔基州及新泽西州的州检察长提起，指控其涉及令人上瘾的功能（如无限滚动及点赞按钮），违反了消费者保护法，并寻求1.4万亿美元的损害赔偿。预计首席执行官扎克伯格 (Mark Zuckerberg)及 Instagram 负责人 Adam Mosseri 将出庭作证。

• 展望： 虽然法律专家认为法院判处接近其1.5万亿美元市值的最高损害赔偿金额可能性不大，但法院可能下令进行的产品更改、算法修改或更严格的年龄验证要求，可能会增加监管成本并影响平台参与度。

阿里巴巴 (BABA, Alibaba)：向人工智能及云服务进行战略重组

• 新闻： 推出了一款名为“Happy Shrimp”的人工智能模型公开测试版，能够将文本提示转换成完整的歌曲。此外，在首席执行官吴泳铭 (Eddie Wu)的领导下，同意以15亿美元出售其游戏子公司灵犀互娱 (Lingxi Games)。

• 展望： 剥离非核心游戏资产让管理层能够将企业投资集中于云计算及人工智能服务，以支持在未来5年内创造1,000亿美元人工智能驱动收入的目标。

长鑫存储 (ChangXin Memory Technologies)：国内市场转型带动硬件估值上升

• 新闻： 在苹果评估将其内存组件与三星 (Samsung)、SK海力士 (SK Hynix)及美光等成熟供应商并列使用之际，其市值达到了6,130亿美元，超越了互联网集团腾讯 (Tencent)（5,130亿美元）。

• 展望： 扩大国内制造能力巩固了长鑫存储的市场地位，尽管国际政府潜在的贸易限制仍是其全球分销的运营变量。

苹果 (AAPL, Apple)：在内存供应链与政治阻力之间取得平衡

• 新闻： 评估采用中国制造商长鑫存储的内存芯片以控制组件成本。此举引起了商务部长 Howard Lutnik 的公开反对，理由是长鑫存储涉嫌与军方有联系，且可能对本土芯片制造商美光造成影响。

• 展望： 限制采用低成本内存供应商可能会增加 iPhone 等设备的单位生产成本，从而对消费者定价结构或毛利率构成压力。

Stripe：通过战略收购扩展开发者工具

• 新闻： 达成协议，以超过70亿美元的现金及股票混合方式，收购成立于2023年的人工智能开发平台 OpenRouter。

• 展望： 整合 OpenRouter 的模型聚合平台，使 Stripe 能够在提供其核心支付及软件工具的同时，为开发者提供简化访问数百种人工智能模型的途径。

Tenstorrent：获取资金以扩张数据中心容量

• 新闻： 在由 Disruptive 领投、英伟达参与的新一轮融资中，筹集了3.5亿美元的新资金，估值约为35亿美元（为其去年最高估值的一半）。

• 展望： 获得资金使该公司能够在明年将其数据中心总面积扩展至200兆瓦（MW）以上，为部署其替代芯片设计提供所需的基础设施。

Bedrock Robotics：将全自动重型机械商业化

• 新闻： 与合作伙伴 Sun Construction、Zachary 及 Champion Site Prep 在三个美国商业工地上部署了全自动挖掘机。该机械采用了“Bedrock Operator”套件，整合了摄像头、360度激光雷达 (LiDAR)、板载英伟达算力芯片及专有软件。

• 展望： 对标准建筑机械进行改装，直接解决了持续的技术劳工短缺及工人退休率高企的问题，在大型土方工程及基础设施项目中维持相当于人类的产出水平。

Workday (WDAY)：储备订单增长放缓引发分析师下调评级

• 新闻： 德意志银行 (Deutsche Bank) 将其评级下调至“持有”后，其股价下跌3%至4%。德银指出，其剩余履约价值（RPO，即已签约的未来收入）增长预计在第三季度为12%，第四季度为11%，低于华尔街预期的13%。此次评级下调发生在8月27日发布财报前，此前有报道称该公司正与 Silver Lake 洽谈私募股权收购事宜。

• 展望： 储备订单增长放缓凸显出买家对传统按席位计费的软件工具持谨慎态度，促使软件供应商重新审视估值预期及战略选择。

雷神 (RTX, Raytheon)：重建精确制导弹药库存

• 新闻： 获得美国海军一份价值229亿美元的合同，用于制造战斧 (Tomahawk) 巡航导弹。

• 展望： 巨额的国防合同确保了多年的制造量，直接回应了因涉及伊朗的国际防务冲突而导致军事库存耗尽的问题。

L3Harris (LHX)：推动领导层变动以恢复公司治理

• 新闻： 由于首席执行官 Christopher Kubasik 的行为与公司内部政策不符，公司已任命资深航空航天高管 Sam Mehta 接替其职位。

• 展望： 重组最高领导层旨在稳定高管监督，同时避免对国防合同及航空航天硬件交付的运营执行造成干扰。

Cerebras：扩大模型合作伙伴关系带动股价反弹

• 新闻： 在详细说明与 OpenAI 扩大运营合作伙伴关系后，其股价在周一飙升16%，延续了业绩公布后的市场反弹势头。

• 展望： 加深与知名人工智能开发商的技术联系，印证了 Cerebras 在专用算力硬件方面的实力，并巩固了其在高密度数据处理领域的竞争地位。

Snap (SNAP)：非计划性抛售引发股价波动

• 新闻： 在没有任何明确的公司公告下，其股价在盘前交易中一度下挫达15%，随后在常规交易时段收跌3.8%。

• 展望： 股价的大幅波动凸显了投资者对广告需求变化的敏感度，以及广泛市场对社交媒体平台变现能力的不确定性。

Okta (OKTA)：分析师稳健上调评级被板块弱势掩盖

• 新闻： 尽管富国银行 (Wells Fargo) 将该股评级上调至“跑赢大市”，而加拿大皇家银行 (RBC) 及道明高宏 (TD Cowen) 亦双双上调了其目标价，但其股价仍下跌1.5%。

• 展望： 有利的分析师重新评级反映了市场对企业身份安全的稳定需求，即使大盘的抛售压力暂时压制了短期的股票价格。

宇树科技 (Unitree Robotics)：引领实体自动化领域的资本筹集

• 新闻： 正准备进行首次公开募股（IPO），以筹集资金扩张中国的人形机器人市场。目前，在国家政策的支持下，中国国内制造商在该市场占据了约95%的份额。

• 展望： 随着国家政策倾向于支持硬件制造而非数字消费服务，进入公开资本市场可为其提供资源，以扩大实体组装能力。

中芯国际 (SMIC)：晶圆代工能力受设备限制制约

• 新闻： 保持其中国国内逻辑芯片领先半导体代工厂的地位。

• 展望： 持续的贸易壁垒阻碍了其获取 ASML 先进光刻系统的途径，导致中芯国际无法在工艺节点上制造出能与全球代工龙头台积电 (TSM, TSMC)完全竞争的逻辑芯片。

Viasat (VSAT)：确保先进的国防通讯基础设施

• 新闻： 选择了航空航天制造商 Rocket Lab 为美国太空军建造具备机动性及抗干扰能力的卫星，该卫星设计用于部署在高地球轨道。

• 展望： 赢得专业的军事硬件合同，扩大了设备供应商的制造储备订单，同时增强了国防网络抵抗主动干扰的韧性。

二线基础设施供应商 (Vulcan Materials (VMC), 林德 (LIN, Linde), Hubbell (HUBB), GE Vernova (GEV), 捷普 (JBL, Jabil))

• 新闻： Parnassus Investments 的投资组合经理 Todd Ahlsten 强调了二线及三线实体瓶颈问题，指出其持仓包括 Vulcan Materials（骨料及混凝土）、林德（通过为期15年的照付不议合同锁定的纯化气体）、Hubbell、GE Vernova，以及捷普（涵盖人工智能、医疗保健及仓储领域的电子制造）。

• 展望： 随着云服务商争相建设数据设施，建筑材料、电力传输及专用气体方面的实体瓶颈，使工业供应商能够获得多年的收入合同。

企业软件供应商 (Salesforce (CRM), ServiceNow (NOW), Adobe (ADBE), 微软 (MSFT, Microsoft), Shopify (SHOP), MongoDB (MDB), Autodesk (ADSK), Twilio (TWLO))

• 新闻： 企业软件板块普遍录得价格下跌，当中包括 ServiceNow（跌4.5%至5%）、Adobe（跌近4%）、微软（跌3%）、Shopify（跌3%）、MongoDB（跌3%至4%）、Autodesk（跌3%至4%），以及 Twilio（跌4%）。此外，Thrive Capital 向亚马逊 (AMZN, Amazon)投资了约2亿美元，并向 Shopify 投资了1亿美元。

• 展望： 随着企业预算转向基于使用量的算力代币及人工智能自动化工具，依赖按席位收费授权模式的企业软件公司正面临定价压力。

半导体及内存硬件生产商 (美光 (MU, Micron), 应用材料 (AMAT, Applied Materials), Marvell (MRVL), SanDisk, 泛林集团 (LRCX, Lam Research), 西部数据 (WDC, Western Digital), Wolfspeed (WOLF), 超微半导体 (AMD, Advanced Micro Devices), 英特尔 (INTC, Intel))

• 新闻： 硬件及芯片股录得强劲涨幅，由 Wolfspeed（涨10%）、SanDisk（涨8%至9%）、应用材料（涨5%至6%）、Marvell（涨6%）、美光（涨4%至5%）、西部数据（涨5%）、泛林集团（涨3%）以及一只 DRAM 内存基金（涨5%）领涨。Hennessy Sustainable ETF 特别提到其投资组合中持有超微半导体（由首席执行官苏姿丰 (Lisa Su)领导，业务涵盖推理 CPU、GPU、服务器、机器人及量子计算）及英特尔。

• 展望： 对数据中心服务器、人工智能模型推理（即已训练模型处理实时数据以生成输出的过程）及内存组件的稳定需求，继续推动硬件制造商相对于软件同行录得收入增长。

行业趋势

实体瓶颈限制人工智能流动性的快速部署

• 分析： 大量私人及公共资本正涌入人工智能基础设施，但实体世界的发展步伐却未能跟上数字资本部署的速度。大型云服务商（即庞大全球数据中心网络的运营商）正发行史无前例规模的债务（例如 Alphabet 年初至今发行了750亿美元的债务及850亿美元的股票），以应付每年超过3,000亿美元的资本开支。在过去18个月，数据中心项目约占美国整体国内生产总值（GDP）增长的一半。然而，土地供应、电网容量、混凝土及专用冷却气体的限制，正造成严重的升级瓶颈。

• 展望： 提供实体投入资源的公司——从发电设备、混凝土骨料，到受制于15年照付不议协议的工业气体——预计将获得持续的定价能力。能源获取将成为决定科技公司扩张数据处理网络速度的主要瓶颈。

从按席位计费软件向人工智能代币使用量的结构性转变

• 分析： 基于“席位授权”的传统软件商业模式（即企业按每位员工用户支付固定的月费）正面临定价阻力。随着企业工作流程转向 Anthropic 的 Claude、OpenAI 的 GPT 及 Google Gemini 等人工智能模型，企业软件支出正转向“代币使用量”——即根据人工智能模型处理的数据量付费。

• 展望： 传统软件供应商（如 Salesforce、Workday 及 ServiceNow）面临利润率受压及储备订单增长放缓的问题（从 Workday 的 RPO 增长放缓至约11%便可见一斑）。软件供应商必须整合原生人工智能功能或调整定价结构，以免预算分配流失至原始算力及模型 API 供应商。

中国向硬件及实体机器人进行工业重组

• 分析： 中国的资本配置及政策重点已从消费互联网平台转向工业硬件及实体制造。内存芯片制造商长鑫存储达到6,130亿美元市值，超越互联网先驱腾讯（5,130亿美元），正凸显了这一转变。在国家政策的支持下，中国制造商目前控制了约95%的人形机器人市场，并由宇树科技等公司进入公开市场领军。

• 展望： 尽管中国的开源人工智能开发商（DeepSeek、Moonshot、Zhipu、阿里巴巴）在软件领域竞争激烈，但实体半导体制造依然呈现两极化。中芯国际等国内代工厂能够供应基础硬件，但在结构上仍受到国际对先进光刻机限制的制约，迫使地区科技投资集中于内存芯片及实体自动化领域。

围绕算力市场的地缘政治摩擦与贸易壁垒

• 分析： 供应链依赖及算力资源正成为受到严格监管的资产。美国贸易政策积极阻碍苹果等主要硬件品牌使用与海外国防领域有联系的外国内存供应商，旨在保护美光等本土芯片制造商。同时，商品期货交易委员会（CFTC）等金融监管机构正在审阅有关可交易算力容量合同的公众意见，而国内政治团体亦就人工智能监管应由联邦政府统筹抑或由州政府授权管理而发生冲突。

• 展望： 企业供应链将面临更高的监管合规成本及潜在的地域碎片化问题。硬件采购将深受国家安全考量影响，而可交易的算力合同最终可能为数据中心处理能力建立标准化的市场定价。

市场情绪

市场板块轮动：硬件跑赢大盘与软件估值受压

• 分析： 交易活动反映了硬件与软件股票之间出现明显分化。在主要指数下跌（道琼斯工业平均指数跌250点或0.5%，标准普尔500指数跌0.4%，纳斯达克指数跌0.25%）的同时，软件子板块下跌约2%，触及数月低位。相反，半导体指数强势反弹，由 Wolfspeed（涨10%）、SanDisk（涨8%至9%）、应用材料（涨5%至6%）及美光（涨4%至5%）的强劲涨幅领涨。

• 展望： 投资者的资金正集中流向与实体基础设施建设相关、具备即时且实质收入的公司。除非企业软件公司能够证明整合人工智能可以转化为加速的订阅收入，而非仅是对利润率构成压力，否则他们将继续面临市场的持续质疑。

对大型云服务商资本开支及人工智能模型投资回报率的质疑

• 分析： 尽管企业盈利增长了27%，且市场广度已延伸至工业及金融板块，但市场参与者对大型云服务商支出的经济回报表示担忧。云服务商的定价已反映高增长预期，但机构观察人士指出，大型人工智能模型尚未明确证明能够产生更优越的商业利润率，清晰的变现模式亦未完全稳定下来。

• 展望： 虽然芯片领域的基本面表现仍受益于人工智能推理（依赖专用 CPU 及 GPU）、量子计算及机器人的结构性需求支持，但高达数千亿美元的数据中心建设项目缺乏经过验证的长期投资回报（ROI），一旦顶线（Top-line）收入增长放缓，将可能引发股票价格波动的风险。

超大型科技股的监管风险与估值风险

• 分析： Meta 面临1.4万亿美元的消费者保护诉讼，以及苹果在评估其内存供应商时遇到联邦政府的阻力，均突显了超大型科技公司面临日益扩大的监管风险。虽然公开股票市场普遍认为极端的法律索赔不太可能导致最高额的现金处罚，但监管行动确实构成了运营摩擦。

• 展望： 市场定价正开始将监管成本纳入考量。面临法律审查或贸易限制的公司可能会承受估值折让压力，从而有利于监管风险较低的工业组件供应商及专用硬件供应商。