Alphabet與亞馬遜引領AI變現：雲端資本開支衝向7250億美元，推理晶片轉型開啟

執行摘要

• Alphabet、亞馬遜、Meta 及微軟正加速人工智能投資，預計到 2026 年相關資本開支將高達 7,250 億美元。這為半導體和基礎設施供應商創造了巨大的增長動力。

• Alphabet 和亞馬遜透過雲端業務增長展現了即時的收入加速。相反，Meta 高達 1,450 億美元的內部人工智能開支因缺乏「具體指標」而面臨市場質疑。

• 整個行業正進入「推理階段」。這推動了向定制晶片（如 TPU 和 Trainium）的轉型，並帶動 CPU 伺服器需求在 2027 年前全面復甦。

• 4 月份市場迎來「繁榮期」。受惠於雙位數的盈利增長及正面的預期上調，納斯達克指數錄得 15% 升幅，科技板塊亦上漲 20%。

企業動態

Alphabet / 谷歌 (GOOGL, Alphabet / Google)：基礎設施變現領導者

• 新聞： 谷歌雲端業務收入急升超過 60%，推動股價創下歷史新高，單月升幅達 33%。該公司正準備將資本開支增加至 1,900 億美元，其未完成訂單按季增加一倍。

• 展望： 未完成訂單倍增直接鎖定了多年的收入軌跡。Alphabet 內部開發的 TPU 提供了強大的競爭護城河，以對抗不斷上漲的商用晶片成本。這使其在同業面臨利潤率壓力時，仍能維持增長。

亞馬遜 (AMZN, Amazon)：AWS 加速增長與定制晶片整合

• 新聞： AWS 錄得 28% 的增長，較上季的 24% 有所加速，並獲得超過 3,600 億美元的未完成訂單支持。其股價單月上漲 27%。

• 展望： 定制晶片（Trainium 和 Graviton）日益成為收入增長的動力。透過與美滿電子 (MRVL, Marvell) 等合作夥伴進行硬件的垂直整合，亞馬遜進一步鞏固了其護城河。這確保了在龐大資本開支下，長期的利潤率仍能維持可持續性。

微軟 (MSFT, Microsoft)：利潤率受審視下的企業級人工智能擴張

• 新聞： Azure 本季度增長 40%，使其與谷歌的合併未完成訂單總額超過 1 萬億美元。然而，由於預測增長僅屬「溫和加速」，加上市場擔憂 Co-pilot 的成本正對自由現金流造成壓力，其股價出現下跌。

• 展望： 雖然收入基礎正在擴大，但「溫和」的前瞻性指引反映增長暫時見頂。基礎設施的容量需要時間才能追上企業的需求。

META：高風險的內部人工智能轉型

• 新聞： META 將 2024 年的資本開支預測上調至 1,450 億美元。由於投資者留意到人工智能投資回報率缺乏「具體指標」，導致股價下跌 9%。儘管廣告定價上升 12%，該股本月收市仍下跌 8%。

• 展望： 由於缺乏公共雲端平台來將其基礎設施變現，META 的收入增長完全依賴於內部用戶參與度及廣告效益。高昂的記憶體和能源成本為其短期的估值邏輯帶來風險。

高通 (QCOM, Qualcomm)：數據中心與定制晶片的突破

• 新聞： 首席執行官艾蒙 (Cristiano Amon) 宣佈，將於 2024 年底前為一家大型超大型雲端服務商提供定制人工智能晶片。該公司正在開發「代理式 CPU」以及無需使用 HBM 的專用加速器。

• 展望： 高通正從移動設備市場轉向數據中心領域。管理層預期到 2027 財年，這將帶來數以十億美元計的「實質性」收入。這將有助實現收入來源多元化，擺脫對智能手機週期的依賴。

英特爾 (INTC, Intel)：歷史性的單月反彈

• 新聞： 英特爾錄得史上表現最佳的月份，股價急升超過 110%，突破了互聯網泡沫時期的歷史高位。該公司預計伺服器業務將在未來幾年維持雙位數增長。

• 展望： 隨著 GPU 與 CPU 的比例出現轉變（從 8:1 轉向 4:1），基礎設施逐漸步入推理階段。英特爾已準備好捕捉龐大的「下游」收入。

英偉達 (NVDA, Nvidia)：在推理轉型中展現韌性

• 新聞： 受惠於定制晶片和專注於推理的晶片崛起，儘管市場在最後一個交易日反應導致股價受壓 3.5%，其單月股價仍錄得 14-15% 的升幅。

• 展望： 雖然英偉達仍然是資本開支熱潮的最大受益者，但市場向推理及內部 TPU/ASIC 轉型，可能會為其長期估值帶來更大的競爭波動性。

AMD、美滿電子及美光 (MU, Micron)：半導體復興

• 新聞： AMD 錄得自 2001 年以來表現最佳的月份。同時，美滿電子與美光的表現也達到了自 2000 年以來未見的水平。

• 展望： 這些公司正受惠於「順風」效應。超大型雲端服務商的支出對先進記憶體及專用加速器創造了不可避免的需求。

博通 (AVGO, Broadcom)：基礎設施受益者

• 新聞： 受惠於行業向定制晶片及網絡基礎設施轉型，該股價在 21 個交易日內急升 35%。

• 展望： 隨著谷歌和亞馬遜等超大型雲端服務商將內部晶片設計列為首要任務，博通作為定制晶片推動者的地位，確保了其在下一個資本開支週期中的收入軌跡。

Anthropic：私募市場估值飆升

• 新聞： 這家人工智能初創公司正考慮進行新一輪融資，估值超過 9,000 億美元，有可能超越 OpenAI。其「Mythos」模型目前正接受美國國家安全局的測試。

• 展望： 高昂的私募估值反映機構投資者對能夠贏得國家安全或企業合約的人工智能模型抱有龐大胃口，儘管目前缺乏公開市場的流動性。

SpaceX：在太空基礎設施的領導地位

• 新聞： 137 Ventures 透過新基金籌集了 7 億美元以支持 SpaceX。後者可能會尋求高達 2 萬億美元的估值。

• 展望： 投資者的持續支持突顯了 SpaceX 在衛星及發射基礎設施方面獨特的護城河。這為其潛在創下紀錄的首次公開募股 (IPO) 或二級市場活動奠定了基礎。

蘋果 (AAPL, Apple)：領導層交接與業績預期

• 新聞： 股價在單月上漲 7%。公司宣佈約翰·特納斯 (John Ternus) 最終將接替庫克 (Tim Cook) 出任首席執行官。

• 展望： 隨著公司進入領導層過渡期，即將公佈的業績對於決定蘋果能否維持其高估值至關重要。

特斯拉 (TSLA, Tesla)：相對跑輸大市

• 新聞： 特斯拉的單月升幅僅為溫和的 3.4%，落後於其他「七巨頭」同業。

• 展望： 與高增長的雲端及晶片板塊相比，投資者認為特斯拉在人工智能相關的即時收入影響仍未明朗。這影響了其短期的競爭地位。

戴爾 (DELL, Dell)：下游受惠者

• 新聞： 受惠於二線雲端供應商對 GPU 伺服器的需求，戴爾的盈利錄得 25% 增長。

• 展望： 隨著「推理階段」的來臨，戴爾正在吸納那些無法直接獲得超大型雲端服務商容量的企業所溢出的需求。

Stripe 與Scotts Miracle-Gro (SMG)：數字化轉型

• 新聞： Stripe 與谷歌就 Gemini 應用程式的交易達成合作。Scotts Miracle-Gro 預計到 2030 年，其 80% 的增長將來自電子商務。

• 展望： 這些轉變說明了人工智能和數字化平台正成為主要收入引擎。即使對傳統的工業及金融公司也是如此。

行業趨勢

大型資本開支轉型：從訓練到推理

• 分析： 整個行業正從最初的「訓練」階段過渡至「推理階段」。為了支援人工智能的部署，伺服器架構正在發生結構性變化，GPU 與 CPU 的比例從 8:1 轉向 4:1。

• 展望： 這項轉變為連接設備（Amphenol、Credo）、光纖（Lumentum、Coherent）及 CPU 供應商（英特爾）創造了龐大的二級市場。這確保了增長熱潮可延續至 2027 年。

定制晶片與 ASIC 的崛起

• 分析： 為了避開高昂的組件及記憶體價格，超大型雲端服務商正逐漸減少依賴通用 GPU。他們轉向使用定制晶片，例如 TPU、Trainium 以及高通的新型加速器。

• 展望： 這趨勢對博通與美滿電子等定制晶片合作夥伴有利。同時，這也迫使傳統晶片製造商必須在「代理式」及具備記憶體效率的架構上進行創新。

能源與容量限制

• 分析： 大規模的人工智能運算正引發對電力容量的擔憂。高昂的能源及石油成本已被視為潛在威脅，將影響需要大量電力支持數據中心運作的公司的利潤率。

• 展望： 未來的表現不僅取決於晶片性能，能源效益及電力獲取能力同樣將發揮決定性作用。

市場情緒

情緒分化：雲端回報與投機性支出

• 分析： 鑑於 META 股價下跌 9% 而 Alphabet 急升 33%，市場情緒已從看重「人工智能潛力」轉向「人工智能表現」。投資者正在懲罰那些無法為其龐大資本開支提供「具體指標」的公司。

• 展望： 專注於內部人工智能的公司（如 META）預計將持續面臨波動。相反，雲端供應商（如亞馬遜和 Alphabet）因未完成訂單的實質增長，正享受「轉向優質資產」帶來的紅利。

對多年增長週期的無異議預期

• 分析： 儘管微軟和 META 在公佈業績後出現小幅拋售，但科技板塊單月上漲 20%，半導體板塊更是飆升 38%。這反映了專業投資者一致相信這將是一個持續的增長週期。

• 展望： 前瞻性觀察指出，只要伺服器能保持雙位數增長且預期修訂維持正面，市場將會忽視標普 500 指數的「集中度風險」，並優先追求增長。

重要披露

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